二战后，布雷顿森林体系建立，美元成为全球最主要的储备货币。尽管从购买力平价（PPP）看，美国经济在全球GDP中占比不及20%，但全球近90%的外汇交易都使用美元，约40%的债券以美元发行。截至2021年，美元占全球央行外汇储备的近60%。见图1。
针对美国作为全球储备货币的主导地位的质疑由来已久。多年来，批评者一直都在强调美国以较低的成本进行大规模私人和公共债务融资的过分特权，以及它对全球金融体系过于巨大的影响力。虽然直到如今，几乎没有任何货币可以撼动美元的统治地位，但是变革的风潮日益强劲。
储备货币是如何“炼”成的？
在选择储备货币时，必须从经济和安全两方面进行考虑。安全性、流动性、网络效应（network effect）、贸易关系和金融联系都决定了那些广泛参与跨境交易的国家和私人实体会将某些货币大量地用作交易媒介、价值储存工具和记账单位。
就这一点而言，如果一种货币有一个庞大、强有力且开放的经济体作为基础，并且这个经济体还拥有深度且流动性强的资本市场，足以确保其经济影响力和宏观稳定性，那么，这种货币就很好地满足了上述经济和安全两方面的需求。
除了货币本身的考虑，有学术研究（巴里·艾肯格林）表明，国际货币储备构成同样在很大程度上取决于地缘政治、战略、外交及军事因素。各个国家认为，在大部分国际交易中使用盟友或者强大的合作伙伴的货币符合本国地缘政治利益。
过去四十年中，美元满足了流动性和安全性的标准，放眼全球，无出其右。国家的相对实力和经济体本身的重要性对美元价值起到了支撑作用。从风险回报角度看，凭借其避险属性和强劲的经济基本面（虽然正在恶化），投资者和外汇储备管理者多青睐以美元计价的资产。
美国资本市场规模位列全球第一，占全球股票市值的41%，全球固定收益市值的40%，因此可以让外汇储备管理者在储备部署上做出灵活性高、流动性强的选择。
在从上世纪90年代开始的贸易全球化鼎盛时期中，全球出口额占GDP的比例从15%上升到今天的25%，其中大多数商品交易中使用的是美元。这也使美元从中受益。
同时，美国盟友德国、日本和沙特阿拉伯也选择持有大量的美元资产作为外汇储备。
去全球化趋势和区域贸易集团的兴起
如果说全球化定义了20世纪90年代和21世纪初的全球经济，那么，21世纪最初10年则标志着这一大趋势的顶峰和逆转，其中的标志性事件是2017年开始出现的中美贸易争端。然而，虽然全球贸易量和贸易额在2010-2019年期间已经达到了顶峰，但中国出口的全球占比一直在增长，目前已经高达15%，金融和经济影响力也由此凸显。见图2。
关税和制造业本地化等诉求促进了以中国为特色的区域性贸易集团的发展。
亚洲、欧洲和美洲（美国除外）国家之间签订的《全面与进步跨太平洋伙伴关系协定》（CPTPP）于2018年生效。2020年，中国与主要来自东盟的14个亚洲国家签署了《区域全面经济伙伴关系协定》（RCEP）。同年，东盟取代欧盟成为中国最大的贸易伙伴。
与此同时，旨在加速非洲内部贸易发展，汇集55个非洲经济体的“非洲大陆自由贸易区”已获得38个国家的正式批准。这个涵盖了13 亿人口，总收入高达3.4万亿美元的区域贸易集团对中国来说是一大利好，因为过去十年，中国一直是非洲地区最主要的投资者。
这些以中国为中心的经济贸易集团的兴起，或将日益对美元的主导地位形成挑战。
人民币：新兴的替代性储备货币
对那些对美国政治意识形态不以为然的储备管理者而言，人民币作为一种新兴的可靠的替代性储备货币或将让其外汇储备变得更为多元化。自进入21世纪以来，中国一直在逐步向外国机构投资者开放其国内资本市场。
中国的替代性支付系统人民币跨境支付系统（CIPS）可以为跨境人民币支付和贸易参与者提供清算和结算服务。这一系统在2015年建立，目的在于推动人民币国际化。在最近欧美对俄罗斯实施制裁期间，人们开始探索以人民币跨境支付系统替代环球银行金融电信协会支付系统（SWIFT）的可能性。
2016年，人民币正式纳入国际货币基金组织（IMF）特别提款权（SDR）货币篮子，成为继美元、欧元、日元、英镑后的第五种货币。中国还在继续加快人民币国际化进程，而最近发行的数字人民币目的就在于促进人民币的国际流通和使用。
2018 年，以人民币计价的中国原油期货在上海国际能源中心（INE）挂盘交易。从那以后，这一市场的活跃度屡创新高，交易量每年增长20%以上。对俄罗斯石油出口制裁（制裁还可能扩大到商品交易所中的石油贸易和对冲上）的恐惧或将加速交易活动采用人民币并向中国的交易所转移。
人民币目前仅占全球货币储备的3%，但鉴于中国在全球经济中的体量和重要性，这一占比或将上升。从购买力平价来看，2014年中国的GDP已经超过美国，而中国经济增速将继续远超欧美。
利好人民币计价资产和亚洲固定收益
在过去的40年里，美元的主导地位无出其右，但在日益多极化的世界格局下，美元目前在全球储备中的巨大占比令人生疑。国际货币基金组织在最近的一篇论文中指出，自世纪之交以来，美元在全球货币储备中的份额一直在稳步下降。下降部分中的四分之一转为人民币，其余的则转为一些较小的国家的货币——这些货币曾作为储备货币发挥过一定作用，如澳元、加元、韩元和新加坡元。不断增加的流动性和更为主动的货币储备管理，有利于那些拥有具备吸引力的风险调整后回报的非传统储备货币1。研究表明，随着中国的经济和金融影响力不断攀升2，货币储备多元化逐步加强，人民币在全球外汇储备中的占比到2030年或将升至10%。国际著名经济学家肯尼斯·罗格夫也表示，如果人民币变得更加灵活，更易于兑换，其在全球货币储备中的份额可以增加到与美元相当。
未来几年，随着中国对其区域伙伴和贸易伙伴的经济和政治影响不断加深，货币储备管理的中心最终将转向中国，进而转向亚洲。亚洲地区在世界经济产量中的占比必然将逐步攀升。虽然这种转变不会即刻发生，但齿轮已经开始转动，并且随着地缘政治紧张局势的加剧，可能还会有所加速。我们认为，这些发展趋势将推动人民币计价债券及其他亚洲本币债券的长期需求。